株式会社オルツ【企業分析】

資金調達の構造と資金用途

オルツは2022年6月のシリーズDラウンドで約42億円を調達した。引受先はシンガポール政府系ファンドTemasek傘下のVertex Growth Fund IIがリード投資家を務め、Vertexにとって日本初の投資案件となった。翌2023年9月には近鉄ベンチャーパートナーズ、キーエンス、ENEOSイノベーションパートナーズといった事業会社系を引受先とする追加調達と、三井住友銀行・みずほ銀行からの当座貸越枠確保により総額約19億円を追加した。これにより2023年9月時点の累計調達額は80億円超に達している。

出典：各ラウンドのプレスリリース、有価証券届出書。

IPO時の有価証券届出書によれば、手取金約44.86億円（公募増資約38.01億円＋オーバーアロットメントによる増資上限6.85億円）の充当計画は以下のとおりだった。約3,052百万円を新規顧客獲得の広告宣伝・販売促進費に、約1,080百万円をP.A.I.（パーソナル人工知能）実現に向けた研究開発費に、32百万円を人材採用費に、322百万円で金融機関からの借入金返済に充てる計画だった。

出典：有価証券届出書（計画値）。手取金合計は公募＋オーバーアロットメント上限の約44.86億円を基礎に計算。

この計画が示す最大の構造的特徴は、調達資金の約7割近くを広告宣伝費に充当する点にある。研究開発費はその3分の1程度にとどまっており、AI技術企業としての資金配分としては異例の比重といえる。また、借入返済額が全体の約7%にとどまる一方、上場前にブリッジローン等でつないでいた資金を増資で清算する動きは財務改善の意図を示している。実績推移を見ると広告投資による売上拡大は達成された反面、多額の赤字計上が継続しており、資金投入の効率性という論点は残ったままと見るのが自然だ。

株主構成と出資者の背景

2024年10月のIPO直前時点における主要株主構成を以下に整理する。創業者で代表取締役の人物が21.01%を保有し筆頭株主、次いでVertex Growth Fund II（Temasek系）が13.29%、ジャフコSV4投資事業有限責任組合が9.17%となっている。SBIグループ系VCが合計8.67%、East Ventures第2号ファンドが2.94%、SMBCベンチャーキャピタル6号ファンドおよびDawn Capital 1号ファンドが各2.89%を占める。

出典：有価証券届出書（IPO直前の株主名簿をベース）。個人名は論評編集部の方針により匿名表記。親族関係は旧記事における「推測」の記載を踏まえた表現にとどめる。

VC勢の投資動機について、Vertex Growthは「旗艦プロダクトAI GIJIROKUに強い成長可能性を感じ、米国でAI文字起こしツールVerbitがユニコーンとなった経験から日本でも会議議事録の自動化ニーズが大きい」とコメントしている。キーエンスは2023年9月に資本業務提携を発表し、オルツのAI・大規模言語モデル技術と自社の顧客課題解決力を組み合わせた生産性向上ソリューションの共同開発を目的とした戦略的投資家として参加した。

株式の発行・分割履歴については、2019年に100%子会社オルツテクノロジーズを設立後、2020年10月に同子会社を吸収合併した内部再編に伴う株式消却以外に特筆すべき株式交換は確認されていない。2022年には1株を100株に分割する株式分割を実施しており、これは上場に向けた流動性確保の一般的な手続きに該当する。同姓個人株主の存在はガバナンス上の透明性という観点から注視すべき点として記録に残しておく必要があると見るのが自然だ。

無形固定資産とのれんの構造

オルツの貸借対照表上の無形固定資産は、主に事業取得に伴うのれん（営業権）で構成される。直近期まで自社開発ソフトウェアを資産計上する動きは見られず、研究開発費は費用処理されているとみられる。

出典：各期有価証券報告書（貸借対照表）。

のれんの発生経緯は、2022年6月に音声文字起こしサービス「コエラボ」「突起こし」を運営するIPパートナーズからその事業を譲り受けたことによる。買収金額の詳細は非公表だが、計上されたのれんは約2.79億円で2022年末時点で約2.58億円が残存していた。経営陣はこの買収について「Human-in-the-Loopで音声認識精度向上を図るため」と説明しており、人間による100%精度のデータをAI学習に組み込むことで将来的な精度向上と新サービス提供につなげる戦略的買収と位置付けている。のれんは定額法で規則的に償却されており（日本基準のため20年以内）、2023年末の増加分は2023年に追加で実施したM&Aに由来すると推測される。

自社開発ソフトウェアに関しては、有価証券報告書に「研究開発から生まれた対話エンジン等の要素技術をクライアントに提供」とある一方、会計上は積極的に費用処理している可能性が高い。日本基準では研究段階の費用は無形資産として計上できず、開発段階に入って初めて資産計上が可能になる。オルツの場合、既に商用化されたプロダクトの開発費であっても資産計上せず費用化していると考えられ、貸借対照表上の無形資産計上額は極めて小さく留まっている。この保守的な会計処理は利益を圧迫する反面、将来に減損リスクを残さないという側面を持つと見るのが自然だ。

出典：各期有価証券報告書。「推測」と記された事項は旧記事の記載に基づく。

貸借対照表の構造変化

オルツの貸借対照表は2022年に大きく変化した。純資産は2021年12月期末の約274百万円から、2022年12月期末には3,118百万円と急増した。シリーズD増資による資本金・資本剰余金の積み増しが主因である。2023年12月期末は約4,500百万円と推定されている（推定値）。

出典：各期有価証券報告書。＊印は旧記事が「推定値」と明示した数値。

資産構成の特徴として、総資産に占める現金及び預金の割合が高い一方、AI技術企業でありながら無形資産の計上額が総資産の5%程度と小さい点が挙げられる。大型資金調達を実施しながらも有利子負債が増加傾向にある点も構造的特徴として記録しておく必要がある。シリーズDで調達した資金は主にマーケティング費用に投じられ、売上高は増加したものの収益性の改善には至っていない。このまま赤字が継続すれば再度の資金調達が必要となる可能性があり、その場合は既存株主の希薄化や調達条件の変化といった局面が生じると見るのが自然だ。

論点の整理

本分析を通じて浮かび上がった論点を3点に整理する。

出典：本分析は旧記事掲載の公開情報・有価証券報告書・各ラウンドプレスリリースに基づく。推測・断定は行わず論点提示にとどめる。